長江證券過渡之年守望春季呢

長江證券：過渡之年 守望春季 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

報告要點多維度共同發力改善信用，一季度或將初見信用改善2019年的現實壓力來自兩方面，一方面貨幣傳導信用不暢，導致經濟增速放緩的預期依然存在，另一方面逆全球化勢頭下，貿易摩擦對經濟及產業存結構影響。在此背景下，我們判斷2019年上半年流動性仍將保持合理充裕，同時表內信貸、表外融資及中央財政將共同發力，我們將在一季度中看到信用端的改善。

剩余流動性決定大勢，上半場期待春節后的躁動，下半場修生養息在2017年中期策略報告中，長江策略提出，影響多元金融資產估值的流動性并非宏觀流動性，而是宏觀流動性扣減實體部門資金需求后，留存在金融市場的流動性，我們定義為“剩余流動性”。在此框架下，我們判斷，2019年上半年貨幣供給依然強于信用擴張，使得剩余流動性依然寬松。同時，信用融資在一季度邊際改善，疊加新開工預期及實體去庫存至合意水位，春節后股市春季躁動可期。當市場進入2019年下半場時，在貨幣政策“雙支柱框架”下，貨幣供給或將弱于信用擴張，進而剩余流動性將逐漸偏緊。因此，將對多元金融資產估值構成壓力，對股市而言，下半年呈結構市或弱市的概率將提高。

盈利決定結構，PPI定方向，關注成本紅利的制造業，下半場關注消費2019年，A股整體業績預期下行，不同風格業績表現均無法擺脫“地心引力”。

長江策略始終堅持，風格是景氣表現的結果，景氣無顯著差異，風格需淡化。

不但緩解不了家庭的窘境 行業配置上，我們提出“PPI定方向”的主線。2019年，需求承壓、供給或松，PPI預期下行。沿此邏輯，大類板塊中制造業及消費值得關注。相較于成本需求雙向擠壓下的2018，2019年需尋找毛利率穩定、受益于成本紅利的制造業，建議重點關注電、火電、機械及家電行業。另一方面，歷史上需求下降導致的PPI下行，期間消費板塊因其穩定的相對業績表現或有較優的相對回報。

2019年板塊效應或不突出，除了“PPI定方向”的主線以外，還可關注：1.政策開源引流下的非銀金融（券商和多元金融）及地產；2.“toC端”政策支持下的新能源汽車行業；3.穩經濟中的“新鐵公基”，關注新能源及5G。

改革變奏曲，國企改革步入深水區國企改革是個漫長的過程。2018年，國改政策圍繞國有股權管理制度的放松、降低資產負債率的攻堅戰等方面展開。伴隨著政策的下沉，2019年國企改革將步入深水區，重點關注以股權資本運作為主要手段的國企改革機會。