華泰證券債務鬧柳暗花明覆蓋

華泰證券：債務鬧 柳暗花明 201 -12- 1 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

投資要點：

事件：審計署12月 0日公布了《全國政府性債務審計結果》，揭曉了國務院于7月底要求審計署對政府性債務進行審計的結果。本次審計涵蓋了中央、省、市、縣和鄉鎮五級政府，給出全國政府性債務201 年6月的詳細情況，以及2012年底的概況。

點評：

政府也不愿對自己“割肉”。“媒體之前報道河南宋慶齡基金會的問題得不到解決 審計署本次審計范圍涵蓋五級政府性債務。由于中央政府性債務已經很透明，且風險完全可控，市場并不擔憂。市場實際擔憂和關注的是地方政府性債務，審計署于2011年公布的《全國地方政府性債務審計結果》披露了截止2010年的省、市、縣三級地方政府性債務是可比較的地方政府性債務資料。

本次審計結果顯示出來的信息好于預期：1、債務規模低于很多有影響力的機構預期，201 年6月，地方政府負有償還的債務加上或有債務共17.89萬億元，2012年底為15.89萬億元，此前社科院估計2012年是19.94萬億，遠高于審計結果，其他市場主體預期差不多也是這種情況；2、融資平臺償債能力有所增強，與2010年相比，2012年底省市縣融資平臺公司平均每家資產增加1 億元，利潤總額增加480萬元，平均資產負債率下降近4.9個百分點； 、總體風險可控，負債率、政府外債/GDP、債務率和逾期債務率均處國際通用控制標準參考值范圍內，且債務投向形成大量優質資產作為償債保障；4、風險防范措施在強化，201 年6月，全國有18個省級、156個市級、9 5個縣級建立了債務風險預警制度，有28個省級、254個市級、755個縣級建立了償債準備金制度——準備金余額為 200多億元。

地方政府性債務存在一些不容忽視的問題：1、地方政府負有償還債務增長仍然較快，2011年以來年均增速19.97%；2、部分地方借新還舊率較高，以及一些行業償還壓力較大，需要警惕結構性風險； 、地方政府性債務對土地財政依賴性較高，2012年底，地方政府承諾以土地出讓金償還的債務余額為 .49萬億元，占地方政府負有償還債務余額的 6%。

我們認為，中央政府防控債務風險的思路清晰：1、經濟仍保持較高增速為債務償還提供根本保障；2、全面深化改革，市場化的結果將使得政府或有債務邊界不斷縮小，可能逐步剝離部分存量或有債務； 、編制地方政府資產負債表，讓債務透明化、陽光化、規范化，實現地方政府各自負責自家債務。

在過去幾年時間里，對地方政府性債務的擔憂一直是抑制市場估值的一個重要因素。從審計結果來看，雖然地方政府性債務存在一些問題，但總體情況好于預期，中央政府防范債務風險的思路清晰。此前的中央經濟工作會議把防控債務風險作為2014年的一大任務，讓市場對明年化解產能過剩力度加大的同時如何對沖宏觀下行風險、以實現“穩增長”目標產生諸多疑慮。目前來看，防控債務風險無疑仍是明年經濟工作的重點任務之一，但絕非嚴控規模，而是建立規范的政府舉債融資機制，政府加大基建投資以對沖宏觀壓力的機制應該沒有被強制關閉，市場對“穩增長”目標的疑慮或能緩解。總體上，本次政府性債務審計結果公布應該有利于市場風險偏好回升，對估值起正面影響。銀行、建筑板塊估值此前因市場對地方政府性債務憂慮受壓制明顯，或有反彈，建議關注。